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生活经验

行业为重点去产能

Mariam来自:美国 纽约州.New York 哈克里中学(Hackley School) 时间:2019-01-29 21:31 影响: 182209人

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今年以来,我国供给侧结构性改革稳步推进,去产能力度加大。作为去产能重点行业的钢铁、煤炭两大行业,产量不降反增。这看似 " 矛盾 ",其实不然。当前,煤炭、钢铁的产量增长,恰恰是去产能推动行业运行环境持续改善的重要表现;行业的供给结构已经发生深刻变化,供给质量较过去已经明显提升

国家统计局近日发布的数据显示,今年前 7 个月,我国粗钢产量达 53285 万吨,同比增长 6.3%,增速比去年同期加快 1.2 个百分点;钢材产量 62587 万吨,同比增长 6.6%,增速比去年同期加快 5.5 个百分点。此外,原煤产量同比增长 3.4%。

今年以来,我国供给侧结构性改革稳步推进,去产能力度加大。不过,作为去产能重点行业的钢铁、煤炭两大行业,产量不降反增。这看似 " 矛盾 ",其实不然。

产能是反映企业在一定时间内加工生产能力的重要技术参数,产量是反映企业在一定时间内生产产品的实际数量。产能和产量虽然有一定的相关性,但产能的扩张并不必然导致产量增加,反之亦然。产能和产量的变动不同步,是行业运行的正常现象。

影响钢铁和煤炭行业产量增长的主要因素,还是市场行情。我国宏观经济运行总体上保持平稳,下游行业对钢铁和煤炭的需求有所增加,加之国际大宗商品价格波动影响,带动了钢铁和煤炭两个行业价格回升。今年上半年,钢材市场价格比较稳定,6 月末 CSPI 钢材综合价格指数 115.8 点,同比上升 14.6%;5500 大卡下水煤平均价格为 562 元 / 吨,始终稳定在绿色区间。价格水平在合理区间保持稳中有升,促进了行业效益改善,也激发了企业扩大生产的积极性,推动了产品产量的回升。

当然,如果没有供给侧结构性改革的持续推进,没有去产能工作的扎实成效,即便市场有需求,由于钢铁和煤炭的供给过剩严重,产品的价格和盈利水平就会 " 大打折扣 "。可见,当前煤炭、钢铁产量增长,恰恰是去产能推动行业运行环境持续改善的重要表现。

还要看到的是,当前钢铁、煤炭行业的供给结构已经发生深刻变化,供给质量较过去已经明显提升。一方面,近年来,我国在钢铁和煤炭领域把处置 " 僵尸企业 " 作为重要抓手,大力破除无效供给,许多低端落后产能或者已经被关闭退出,或者处于停产状态,落后、低端、无效的供给已经大大减少。另一方面,落后产能退出,给先进产能留出了发展空间。在钢铁行业,自去年 6 月份开展清除 " 地条钢 " 行动之后,优质产能得到有效发挥,填补了 " 地条钢 " 取缔后的市场空间。在煤炭领域,新建煤矿核准和产能置换力度进一步加大,一大批大型现代化煤矿陆续投入运营,产能释放加快。

根据今年《政府工作报告》,2018 年我国将再压减钢铁产能 3000 万吨左右,退出煤炭产能 1.5 亿吨左右。从煤炭行业看,目前全国煤矿产能为每年 40 亿吨左右,在建和改扩建煤矿产能为每年 11 亿吨左右,进口 2.5 亿吨左右。与全国煤炭消费数量相比,煤炭产能过剩态势没有改变。从钢铁行业看,2017 年下半年以来,钢铁行业违法违规建设产能行为时有发生,还没有完全杜绝;受结构调整和利益驱动,新增产能冲动、" 地条钢 " 死灰复燃冲动仍然存在。

今年 4 月份,国家发展改革委已经会同有关部门联合印发《关于做好 2018 年重点领域化解过剩产能工作的通知》,明确要基本完成 " 十三五 " 时期压减粗钢产能 1.5 亿吨的上限目标任务;确保 8 亿吨左右煤炭去产能目标实现 3 年 " 大头落地 "。当前,钢铁煤炭行业还应该抓住市场行情好转,行业总体效益改善的有利时机,继续把巩固去产能成果放在突出位置,在 " 破、立、降 " 上多思考,下真功夫。(林火灿)

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今日聚焦

投资要点:

供给侧改革两周年,煤、钢行业去产能、去杠杆进程处于什么阶段?2015年底供给侧改革的大幕正式拉开,当年中央经济工作会议提出抓好去产能、去库存、去杠杆、降库存、补短板的五大任务。产能过剩、固定资产老旧的行业是我国去产能、去杠杆的重点,钢铁、煤炭行业是供给侧改革最早启动的行业。本文梳理煤炭、钢铁行业最新情况,考察这两个最先推进供给侧改革的行业,目前去产能、去杠杆的进程。

钢铁行业企业单位数量降低,投资增速下行,产能利用率下降。钢铁价格明显回升,企业利润水平上行,去杠杆效果初现,资产负债率有效降低。黑色金属冶炼及压延加工业和黑色金属矿采选业的企业数量分别下降15%左右和接近50%。高炉开工率呈下降趋势,检修量和限产量不断上升,环保限产和去产能的双重作用对开工率的影响较大。受到产品价格上升和去产能的叠加影响,钢铁行业呈现企业数量下降和亏损企业占比出现下降的双降局面,产业内企业出现分化,大型企业的盈利能力相对更强,马太效应明显。

煤炭行业企业数量下降,亏损企业比例下降,投资增速震荡下行。行业资产负债率,去杠杆效果显著。煤炭开采和洗选业企业数量持续下降,并且投资增速方面基本为负,显示了去产能的作用。受限产影响量跌价升,行业领先的企业盈利能力更强,产能相对落后的企业逐渐被淘汰或关停。煤炭销售市场供求关系由大幅度供给过剩状态转变为供求平衡状态,亦显示煤炭去产能效果明显。产品价格上升与新增产能下降叠加因素说明煤炭企业去产能兼去杠杆是引领这一时期行业资产负债率下行的主要因素。

2017年我国去产能、去杠杆成就卓著,煤钢去产能度过攻坚阶段,进入深化阶段,2018年产能绝对量的收缩幅度可能较之前降低。实体企业尤其是产能过剩行业的去杠杆大幕刚刚拉开,环保限产力度不减,短期内实体经济相关数据依然面临较大压力,但市场预期到的压力将逐渐稳定。随着供给侧改革不断深入,能源、钢铁等传统工业或将恢复活力,2018年经济下行压力有望降低。我们认为10年国债收益率可能逐步回落到我们预测期间的下限3.8%附近。

正文

一、供给侧改革两周年,煤、钢行业去产能、去杠杆进程处于什么阶段?

2015年底供给侧改革的大幕正式拉开,当年中央经济工作会议提出抓好去产能、去库存、去杠杆、降库存、补短板的五大任务。产能过剩、固定资产老旧的行业是我国去产能、去杠杆的重点,钢铁、煤炭行业是供给侧改革最早启动的行业。时至"三去一降一补"两周年之际,我国去产能、去杠杆进程处于什么阶段,2018年供给侧改革又将向什么方向前进?

供给侧改革提出之前,我国去产能已在行动中。我国去产能经历了四个阶段:2006年至2009年加快推进产能过剩行业结构调整,2009年至2012年进一步加大淘汰落后产能;2013年至2015年国家铁腕清理严重过剩产能;2015年底至今开始供给侧结构性改革。十八大后,中央去产能力度加大,2013年国务院发布了《关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》(国发【2013】41号,以下简称《指导意见》),提出化解严重过剩产能是推行产业结构调整的工作重点。《指导意见》对钢铁、水泥、电解铝等行业实行分业施策。2015年底中央供给提出侧结构性改革和"三去一降一补",去产能进程提速并更加深化。

2017年煤钢去产能、去杠杆提前完成任务,改革力度进一步加强。国家发改委提出,2017年是钢铁去产能目标包括化解过剩产能5000万吨左右、有效处置僵尸企业、淘汰落后产能、彻底取缔"地条钢";同时,经过3至5年"去杠杆"阶段使行业平均资产负债率降至60%以下。钢铁去产能进度超预期,去杠杆稳步推进。 "十三五"前两年完成钢铁去产能1.15亿吨,超额完成目标;2017年关停600多家"地条钢"企业,"地条钢"被彻底清理出钢铁市场,行业杠杆率明显下降。煤炭去产能方面,十三五期间计划淘汰落后过剩产能8亿吨,增加先进产能5亿吨,2017年煤炭1.5亿吨去产能目标提前完成。

去杠杆是供给侧改革的支柱之一,现已成为钢铁、煤炭行业的攻坚重点。去杠杆的主要方式是公司债转股,降低企业资产负债率。2016年,国务院印发了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》,提出开展市场化、法治化债转股,中钢、武钢、马钢、安钢、南钢、酒钢、鞍钢、河钢、山钢、太钢等钢铁企业与金融机构签订了债转股框架协议。事实上,由于煤钢企业本身财务状况透明度较差、资产体量大等原因,债转股过程中金融机构在和企业的博弈中不占优势,阻碍了去杠杆的速度,因此煤钢去杠杆的任务更加艰难。工业企业去杠杆时间较短,效果初现,有待深入改革。

二、钢铁行业去产能、去杠杆进度观察

钢铁行业企业单位数量降低,投资增速下行,产能利用率下降。"十三五"前两年完成钢铁去产能1.15亿吨,超额完成目标。2017年共计关停600多家"地条钢"企业,出清1.4亿吨产能。黑色金属冶炼及压延加工业和黑色金属矿采选业的企业数量下降,与2014年初水平相比,冶炼及压延业企业数量减少约15%,采选业下降接近50%。钢铁行业固定资产投资累计同比转负,投资增速下行,显示钢铁开采和冶炼去产能力度均加大,相比较来说规模效应更强的矿采选业产能过剩程度更明显,去产能降低的企业数量和固定资产投资幅度更大。高炉开工率呈下降趋势,检修量和限产量不断上升。目前高炉开工率处于近年来最低,而检修、限产量达到峰值,体现了今年第四季度,尤其是十九大召开后,冬季环保限产力度较大。从今年决策当局打赢三大攻坚战的决心和信心来看,环保限产和去产能的双重作用对开工率的影响较大,短期内或继续降低。

钢铁价格明显回升,企业利润水平上行。钢材价格长时间下行后,呈现震荡上行的态势。受产品价格上涨影响,同期行业平均利润增速也出现上行。受到产品价格上升和去产能的叠加影响,钢铁行业企业数量下降的同时亏损企业占比出现下降,产业内企业出现分化,大型企业的盈利能力相对更强,中小企业和固定资产设备相对落后的企业受行政管制和成本的影响,出现破产、收购兼并或退出行业。

钢铁行业去杠杆效果初现,资产负债率有效降低。矿采选业和冶炼加工业的行业资产负债率整体呈下降态势。2017年10月,两个行业的资产负债率分别为56.31%和65.04%,较2016年的阶段性峰值分别下降了2.96%和2.95%,显示去杠杆效果逐步体现。钢铁行业尤其是冶炼及压延业的杠杆率整体较高。目前进度处于前期,国家发改委计划2017年开始3至5年内完成去杠杆任务,未来去库存将进入后期阶段,去杠杆在供给侧改革体系中的地位或有上升,决策当局可能会加快推动国企混改和债转股等,加速去杠杆进程。

三、煤炭行业去产能、去杠杆进度观察

企业数量下降,亏损企业比例下降,投资增速震荡下行。煤炭开采和洗选业企业数量持续下降,投资增速方面基本为负,显示了去产能的作用。2017年煤炭1.5亿吨去产能目标提前完成,煤矿数量有望减少至7000处。亏损比例拐点存在滞后性,原因可能是煤炭行业中小企业较多,行业集中度较分散。行业层面上煤炭和钢铁的现象比较一致,受限产影响量跌价升,行业领先的企业盈利能力更强,产能相对落后的企业逐渐被淘汰或关停。

煤炭市场供求趋于平衡。根据国家统计局测算的煤炭行业供求平衡指数,2016年下半年开始供求平衡指数由-20%以下到围绕0值上下波动,显示出煤炭供求关系由大幅度产能过剩状态转变为供求平衡状态,煤炭去产能效果明显。煤炭产能从2016年底已经不再处于过剩的阶段,因此2017年及以后的煤炭去产能更加集中于淘汰落后机器设备,以先进设备取代,从结构上去产能,以配合环保限产的政策思路。

煤炭开采和洗选业资产负债率下降,去杠杆成效显著。2012至2016年初,煤炭行业资产负债率一路飙升,由60%以下上升到70%以上,2016年4月煤炭行业资产负债率开始由历史最高值70.23逐步回落,2017年第三季度降至68%左右,而同时期焦煤焦炭市场价格大体处于上升区间,产品价格上升与新增产能下降叠加因素说明煤炭企业去产能兼去杠杆是引领这一时期行业资产负债率下行的主要因素。

钢铁和煤炭是我国供给侧结构性改革最先推进去产能、去杠杆的行业,通过对这两个行业的量价趋势、行业财务指标变化的分析,我们可以得出如下结论:

1)经过供给侧改革,钢铁和煤炭两个重点行业的产能盲目扩张得到有效遏制,产业结构得到优化,产业集中度提升,落后企业和落后产能逐渐被挤出市场。

2)通过限制产能提高行业主要产品市场价格,优质企业的盈利能力得到明显提升,有利于具有规模经济的大企业和机器设备比较先进的高效率企业的持续盈利。企业提高盈利能力使其内生偿还债务的能力也得到提升,有助于去杠杆进程加速,有利于降低去杠杆过程中可能出现的系统性风险。

3)煤钢去杠杆成效逐渐显现,2016年中期至今,行业杠杆率持续下降,企业债转股总体难度较大,总体去杠杆卓有成效。煤钢企业去产能进行到一定阶段后企业盈利能力提高,经营风险降低,去杠杆更加顺利。

煤钢企业盈利能力的不断提高和杠杆率的持续降低,将优化社会融资结构、从整体上降低信用违约风险。从速度和进度的角度分析,未来一段时期中央对于重点行业的去产能、去杠杆仍不会放松。随着钢铁、煤炭等最先一批去产能去杠杆逐渐进入后期,政策当局对于建材、船舶等产业的去产能步伐可能会加快。我们预计未来去产能、去杠杆将会在其他产能过剩行业继续开展,短期内实体经济尤其是第二产业下行压力仍在;去杠杆、去产能在关键行业已经成效显著,经济结构处于优化的过程中,企业经营效率、盈利能力和偿债能力将会提升,经济基本面将逐渐改善。

债市策略

2017年我国去产能、去杠杆成就卓著,煤钢去产能度过攻坚阶段,进入深化阶段,2018年产能绝对量的收缩幅度可能较之前降低。实体企业尤其是产能过剩行业的去杠杆大幕刚刚拉开,环保限产力度不减,短期内实体经济相关数据依然面临较大压力,但市场预期到的压力将逐渐稳定。随着供给侧改革不断深入,能源、钢铁等传统工业或将恢复活力,2018年经济下行压力有望降低。我们认为10年国债收益率可能逐步回落到我们预测期间的下限3.8%附近。

可转债

可转债点评

周三沪深两市同向变动,尾盘上证综指下跌0.27%,深证成指下跌0.65%。我们在前一份周报中明确指出,随着估值的修复逐渐达到我们的目标区间,便不可过于冒进,当下择券更加重要,从上周市场的走势来看个券分化愈演愈烈,既有涨幅抢眼的标的也有回撤明显的个券,未来择券是策略的首要重点,依旧重申我们择券策略三步骤,先看正股决定长期趋势,次看转债价格决定短期空间,最后看转债股性估值决定个券弹性。当前转债市场并不缺乏机会,这一现象产生的核心根源是来自于市场供给的加速,虽然供给冲击对市场带来惨痛压估值历程。但随着估值企稳,供给快速扩张带来的红利正在逐步释放。再融资新规的推动下,越来越多的上市公司选择可转债方式融资,明显提升了转债市场待发标的的资质,带来一批业绩与弹性俱佳的标的。在转债信用申购新规下,转债发行节奏迅速提升,优质标的陆续上市,市场机会随之孕育而生。近期济川、宝信等抢眼的表现皆是在这一背景下发生,我们认为新券发行的继续推进,供给红利仍将持续释放,考验的便是投资者的择券能力。对于择券方面,我们重点提示切勿忽略例如宝信这样正股业绩稳健估值合理标的,其对应转债可能会相对稳定的收益。因此总的来看,个券层面依旧是转债市场的核心所在,重点关注宝信转债、济川转债、林洋转债、三一转债、九州转债、金禾转债、桐昆EB以及冲击过后的金融个券。

风险提示:个券相关公司业绩不及预期。

债市动态

利率债

2017年12月20日,银行间质押回购加权利率全面下行,隔夜、7天、1个月、3个月期分别变动了-2.84 BP、0.00BP、-34.39 BP、-0.30 BP至2.70%、2.90 %、4.50 %和5.38%。当日国债收益率涨跌互现,1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变动-2.54BP、-0.95 BP、6.22BP、0.95 BP至3.78%、3.78 %、3.90 %、3.91%。上证综指下降0.27%至3287.61,深证成指下降0.65%至11003.33,创业板指下降0.89%至1782.41。

2017年12月20日,央行开展公开市场400亿元7天,300亿元14天,100亿元28天逆回购。当日有700亿元7天逆回购到期。

【流动性动态测】我们对市场流动性情况进行跟踪,观测2017年开年来至今流动性的"投与收"。增量方面,我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量;减量方面,我们根据2017年11月对比去年12月M0累计上升296.1亿元,外汇占款累计下降4273.7亿元、财政存款累计增加18168.3亿元,粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性,并考虑公开市场操作到期情况,计算每日流动性减少总量。同时,我们对公开市场操作到期情况进行控。

(说明:2017年1月20日,央行通过"临时流动性便利"操作,为在现金投放中占比高的几家大型商业银行临时流动性支持,操作期限28天,资金成本与同期限公开市场操作利率大致相同,大约释放流动性6300亿元。2017年1月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共876.75亿元,其中隔夜82.65亿元,利率为2.75%;7天455.60亿元,利率为3.25%;1个月338.50亿元,利率为3.6%。2017年2月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共203.53亿元,其中隔夜0.2亿元,利率为3.1%;7天159.27亿元,利率为3.35%;1个月44.06亿元,利率为3.7%。2017年3月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共1219.86亿元,其中隔夜45.30亿元、7天754.62亿元、1个月419.94亿元;自3月16日起,人民银行上调隔夜、7天、1个月利率至3.30%、3.45%和3.8%。2017年4月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共108.87亿元,其中隔夜0.1亿元,利率为3.30%;7天58.94亿元,利率为3.45%;1个月49.83亿元,利率为3.8%。2017年5月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共192.19亿元,其中隔夜6.57亿元,利率为3.30%;7天97.62亿元,利率为3.45%;1个月88亿元,利率为3.8%.2017年6月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共467.66亿元,其中隔夜9.31亿元,利率为3.30%;7天184.85亿元,利率为3.45%;1个月273.50亿元,利率为3.8%。2017年7月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共139.81亿元,其中隔夜6.8亿元,利率为3.30%;7天74.01亿元,利率为3.45%;1个月59亿元,利率为3.8%。截至7月末,常备借贷便利余额为110.73亿元。)

可转债

12月20日转债市场。平价指数收于82.22点。31支上市可交易转债,除以岭EB、宝钢EB停牌外,4支横盘,5支上涨,20支下跌。其中17浙报EB、国盛EB、皖新EB和电气横盘,航信(0.47%)、国资EB(0.38%)、16凤凰EB(0.21%)领涨,顺昌(-0.84%)、国贸(-0.86%)、三一(-1.02%)领跌。31支可转债正股,除电气横盘外,6支上涨,24支下跌。其中,国资EB(0.90%)、17中油EB(0.63%)、宝钢EB(0.57%)领涨,格力(-2.79%)、三一(-3.52%)、蓝标(-4.19%)领跌。

A股市场动态

债券市场

衍生品市场

外汇市场

海外市场

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告,具体分析内容(包括相关风险提示)请详见《晨会》报告。

特别声明:

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